困境中的意大利：核心通胀仍高企，债务规模创新高

       4月17日，意大利国家统计局（ISTAT）发布的数据显示，意大利3月调和CPI同比终值8.1%，预期8.20%；其中，剔除能源和食品价格的核心通胀率同比上涨6.8%，较2月的7%有所回落。

        意大利当局对这一结果表示十分乐观。ISTAT称，由于能源价格下降，3月意大利通胀再度回落，而核心通胀经历过去年以来的大幅上升后也趋于稳定，虽然3月份服务和加工食品两个分项价格上涨比较突出，但是已经能看到众多部门价格加速上涨“结束的信号”。

        中国社会科学院欧洲研究所研究员、欧洲经济研究室主任孙彦红在接受南方财经全媒体记者采访时指出，由于能源价格走低，以及供需错配问题的缓解，叠加工资水平并未出现明显上涨，预计年内意大利整体通胀率会下降，但核心通胀回落得将十分缓慢。

        另一方面，意大利2月公共债务达到创纪录的27720亿欧元，显著高于欧元区平均水平。欧元区推出的TPI（Transmission Protection Instrument）是否有效，意大利会否再度陷入债务危机，成为市场关注的焦点。

        核心通胀回落缓慢

        4月7日，意大利央行在其公布的2023年第一季度通胀预期调查报告中表示，意大利在未来1年、2年、3年至5年的通胀预期均有所下降，分别为6.4%、5.3%和4.8%。报告还称，尽管市场销售价格在过去一年保持增长，但未来一年内，除建筑业外，预计所有行业的价格上涨趋势都将有所放缓，这也将是2020年年底以来意大利通胀首次放缓。

        不过，尽管意大利通胀出现回落信号，但受访专家告诉记者，仍需警惕通胀反弹与核心通胀高企的风险。

        华泰期货宏观国债研究员孙玉龙对记者表示，虽然较前值有所下滑，但是意大利通胀水平依然较高，主要是受核心通胀的持续支撑。预计后续CPI整体维持有韧性地回落态势，这主要是因为油价下行的大趋势没有改变，但失业率未见明显反弹之际，核心通胀依然难以下滑。

        长城证券首席宏观分析师蒋飞同样告诉记者，意大利通胀形势和欧元区一样，都处于高位回落阶段，但需要明确的是通胀仍然是正增长，形势比较严峻。其次，2022年四季度开始，意大利CPI环比增速已经低于欧盟，这主要得益于获得了更便宜的能源。不过内需消费方面，意大利的零售增速远高于欧元区，综合PMI指数也明显回升，这些都表明其通胀形势依然顽固，二次反弹的概率较大，核心通胀水平也较高。

依靠债务推动经济复苏

        除了需警惕通胀反弹的风险，庞大的债务规模也成困扰其经济复苏的关键。14日，意大利央行发布的最新数据显示，意大利2月公共债务达到创纪录的27720亿欧元，比上月增长216亿欧元，显著高于欧元区平均水平。

        孙彦红向记者表示，疫情期间，意大利政府大规模增加对企业和家庭的能源补贴，导致了债务规模的上升。

        另一方面，由于意大利国内经济竞争力不足，一定程度上依靠债务推动经济复苏。

        蒋飞解释，自2000年以后，意大利实际经济增速基本低于欧元区整体，到2009年，意大利政府国债发行额创历史新高，成为欧债危机的导火索之一。在欧债危机后，其低增速的问题没有改变，叠加疫情冲击，意大利政府依靠债务推动经济复苏，导致债务占GDP比重回升。

        雪上加霜的是，2022年7月欧央行为对抗通胀开启了加息进程。蒋飞进一步分析，此后无论是换旧账，还是借新账，意大利的国债成本都在上升。这也就意味着一旦发生经济衰退，意大利使用财政工具的空间有限，通胀和债务成了两难困境。

        孙玉龙同样认为，意大利常年保持较高的债务规模，其原因在于政府部门长期采用超支的财政预算体系，以维持刚性的普惠型社会福利制度。而当经济陷入困境，财政支出难以削减的情况下，政府赤字率将大幅攀升，政府只能依靠不断印钞和发债以刺激经济复苏。去年以来，欧元区步入加息周期，金融条件收紧对于经济活动的抑制较为明显，意大利不得不继续债务扩张的进程，导致债务规模再创历史新高。

        “虽然债务大增短期内帮助意大利缓解了经济下行的压力，但长期来看为债务危机的爆发埋下隐患。”孙玉龙对记者说。

        而就在本月早些时候，意大利政府公布了减少财政赤字和巨额债务的目标，试图以此向欧盟委员会证明其“节流”的立场。意大利政府承诺公共债务占GDP比例将从2022年的144.4%降至2026年的140.4%。同时在财政方面，意大利2024年财政赤字将降至GDP的3.7%，2025年降至3%，2026年降至2.5%。

       意大利经济部称，这些目标证实了政府正采取“谨慎且现实”的手段，希望向市场和欧盟展示意大利的严肃性和可靠性。而意大利政府能否完成这一“雄心勃勃”的指标，仍是未知数。

        TPI能否奏效？

        事实上，早在去年7月欧央行本轮加息伊始，就考虑到了欧元区部分“债务缠身”国家的问题，为支撑在债务困境中苦苦挣扎的意大利等国，欧央行推出了反金融碎片化新工具“传导保护机制”TPI。

        TPI设定的目的是为了防止成员国之间借贷成本持续扩大，并确保欧央行货币政策立场能够在各成员国之间顺利传导，同时防止欧元区金融碎片化。在这一框架下，欧央行可以购买欧元区各国剩余期限为1年至10年的公共部门债券，包括一部分私营部门债券。

        TPI设立的出发点是好的。蒋飞认为，欧元区的矛盾在于统一的货币政策无法解决各国差异化的经济问题，因此欧央行需要在需求旺盛的地区收紧货币政策，而在经济脆弱地区进行“再投资”的流动性支持，这本身就是矛盾的。所以设立TPI可以有针对性地在经济脆弱地区展开流动性支持，从而增加财政弱国的经济韧性，化解债务风险。

        但是，TPI能否起到预期效果？一些分析人士对此不太乐观，他们认为TPI只是象征性地宣告欧元区不会走向分裂，它并不是一种工具，且至少在短期内，意大利不太会满足启动TPI的条件。

        孙彦红告诉记者，TPI的附加条件十分“苛刻”，需要成员国同时满足遵守欧盟财政纪律框架、没有严重的宏观经济失衡、财政可持续性、以及稳健和可持续的宏观经济政策四个条件，“同时满足这四个条件的成员国，实际上公共财政状况是相对不错的，所以TPI更多起到震慑作用。”

        孙玉龙也认为，TPI旨在缓解利率大幅上行导致的负债加重的压力，但它难以解决根本问题，在高通胀压力下，欧元区加息节奏并未放缓，基础利率仍处于上行趋势中，加息预期若无显著降温，则难以达到通过利率下行减轻负债压力的目的。因此，需要警惕欧债风险的上升。

        不过，对于意大利债务问题的前景也不必太过悲观。孙彦红告诉记者，预计2023年意大利经济将增长1%左右，所以债务占GDP的比重不会大幅走高，此外后续对于企业和家庭的能源补贴政策将逐渐暂停，这部分开支将大大减少。如果不出现“黑天鹅”事件，伴随意大利阶段性获得欧盟的复苏资金，预计未来两、三年内其债务占GDP比重将会逐渐小幅回落。（来源：21史记经济报道）